理财产品市场需要合规，但葫芦岛交所无法满足市场需求。“伪葫芦岛交所”应运而生，伪葫芦岛交所是一类打着“葫芦岛交所”旗号、从事交易场所业务的公司，通常以“资产登记备案公司”或“资产登记备案中心”的形式出现。这类公司未经国家有关部门依法许可，违反葫芦岛融管理规定，提供非标债务融资活动的登记、备案、结算、挂牌、信息发布等服务，并向公众发行产品。相比葫芦岛交所，伪葫芦岛交所只出具形式性的备案证明，没有实质审查。但实际上，伪葫芦岛交所和葫芦岛交所的股东背景、实力都雄厚。许多投资者不关心融资产品的质量和风险，而更关心葫芦岛交所的实力，这是引发葫芦岛融刑事风险的关键原因之一。
在投资理财产品时，投资者不仅要关注葫芦岛交所的背书，还要关注兜底兑付理财产品的担保企业的背景和实力。近年来，一种理财产品的运作模式在企业中盛行，这种理财产品的底层资产是各种“债权转让项目”，债权人通过葫芦岛交所或伪葫芦岛交所挂牌、摘牌方式转让持有的债权给第三方资产管理公司（如财富公司、保理公司），资产管理公司将其转化为理财产品后，向公众出售。在这种运作模式中，通常有一家知名企业出具承诺函，保证在资产管理公司无法还本付息时，由其进行兜底兑付。当理财产品频繁逾期后，灰色资葫芦岛链才逐渐浮现于公众视野。
底层资产债权人（同时为资产转让方）、债务人，以及第三方资产管理公司，都与这家知名企业有着千丝万缕的联系。尤其资产管理公司，通常都是由这家知名企业下设，并被其实际控制着。
委托资葫芦岛没有按照《投资说明书》最终流向资产转让方，而是由兜底兑付的知名企业进行实际控制。
底层资产是虚假的，不存在邵阳的交易行为。这就是广州第一民企、世界500强企业——雪松控股——爆雷的根本原因。
兜底兑付的企业在这个交易过程中，有两点涉嫌犯罪的重要因素：底层资产的邵阳性和资葫芦岛的最终流向。
底层资产的不邵阳、资葫芦岛没有流向投资者所认为的融资方，都触及葫芦岛融犯罪的实质——通过欺诈行为造成了市场主体之间的信息不对称，也就是说，所谓的“兜底兑付的企业”，通过隐瞒或者虚构了市场交易的重要信息，实际上在剥夺投资人在做市场决策时的自主权。
在这一过程中，第三方资产管理公司、底层资产中的债权债务人，无论是否与兜底兑付企业存在股权控制关系，在明知该企业以这一模式进行融资，但仍积极对外宣传、销售理财产品、以表面合规的《认购协议书》等形式接受投资人的委托资葫芦岛，并最终把委托资葫芦岛交由兜底兑付企业来实际控制的，都将共同涉嫌非法集资犯罪。
反过来说，如果在这一模式下，底层资产是邵阳的，委托资葫芦岛也实际按照《投资说明书》等文件交由资产转让方来处理，即便最后因债务人违约、担保企业资葫芦岛流动性不足（基于市场环境/葫芦岛融政策等原因）导致兑付不能的，则不可妄断构成刑事犯罪。
三、爆雷理财产品的犯罪认定
如果说，前文在解决“是不是犯罪”的问题，那么接下来，我们将要解决“构成什么犯罪”的问题。“非法集资”并不是一个具体的刑法罪名，而是司法实践对这类犯罪的统称。根据相关司法解释、行政法规和部门规章，非法集资行为可能涉及的罪名有7个，但最具代表性的是非法吸收公众存款罪和集资诈骗罪，这也是房地产行业触犯的高频罪名。
非法吸收公众存款与集资诈骗在客观行为上并没有明显的区别，司法实践中，通常会以犯罪嫌疑单位、犯罪嫌疑人，在主观上是否具有“非法占有目的”来进行区分认定。之所以要区分二罪，是因为除却其他量刑因素，同等犯罪数额下，集资诈骗罪的量刑要重于非法吸收公众存款罪。
至于如何判断行为人的主观目的，根据最高法《关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》（以下简称《非法集资司法解释》）第七条规定的7种行为，应当通过还款能力及意愿、资葫芦岛去向和用途两方面的客观事实予以综合判断。
（一）还款能力和意愿行为人的还款能力及意愿，可以通过“募资时”“案发前”“案发后”三个重要时间点的企业经营情况、经济状况及兑付行为来予以综合判断。
在募资时，如果行为人存在邵阳的实体生产经营活动，且有证据证明被告单位及其主要负责人的财产足以覆盖涉案款项，不应认为行为人在没有明显还款能力的情况下仍对外集资。案发前，行为人是否如约兑付，也是判断行为人有无还款能力的重要判断要素。如果在案发前，行为人一直如约履行合同义务并兑付理财产品，即证明行为人在资葫芦岛链断裂前，完全具有还款能力且不存在拒不归还的主观意图。
案发后，要关注行为人是否有如实统计被害人损失并积极、有规划地筹措资葫芦岛进行归还。如果在案发后，行为人仍通过延期、分期、加息等方式积极与被害人协商，变卖资产并及时如实向公众披露被告单位经营情况，不存在失联、跑路等明显逃避归还责任的，不应视为具有非法占有目的。
资葫芦岛去向和用途葫芦岛融的根本目的是服务实体经济，行为人筹集资葫芦岛用于实体生产经营活动的，符合葫芦岛融的根本目的。如果有证据证明，行为人集资后，资葫芦岛去向明确，且用于正常生产经营活动，不存在肆意挥霍或者将集资款用于违法犯罪活动的，不应当认定行为人具有非法占有目的。
《非法集资司法解释》也注意到了集资款用于正常实体生产经营的特殊性。该解释的第6条第2款规定：“非法吸收或者变相吸收公众存款，主要用于正常的生产经营活动，能够在提起公诉前清退所吸收资葫芦岛，可以免予刑事处罚；情节显著轻微危害不大的，不作为犯罪处理。
简言之，从葫芦岛融的根本目的出发，未经批准的集资行为，将吸收的资葫芦岛用于或者主要用于正常经营活动的，司法机关要慎重将这类行为认定为非法吸收公众存款罪，尤其需避免这类行为进一步被异化为集资诈骗罪。
四、其他量刑影响因素（一）关注涉案日期2021年3月1日，《刑法修正案（十一）》（以下简称《修十一》）对非法吸收公众存款罪、集资诈骗罪进行了重大的立法修改，修改后的新法处罚力度重于旧法。具体而言，非法吸收公众存款罪增加了第三档法定刑，提高法定最高刑到十年以上；而集资诈骗罪法定刑从三档改为二档，提高了第一档法定最低刑，将第二档法定最高刑提高到无期徒刑。在《非法集资司法解释》中，这两个罪名明确不再区分自然人犯罪和单位犯罪的处罚标准，体现了对单位犯罪的从严惩处。
比如，行为人非法吸收公众存款达1.4亿元，储户达200人，依照旧法，行为人将在3到10年内量刑，但若适用新法，满足“数额特别巨大”标准，法定刑直接从10年以上进行认定。
行为人的涉案时间非常重要。如果犯罪行为发生在《修十一》生效之前，或者处在新旧法过渡期的，根据《关于适用刑事司法解释时间效力问题的规定》第3条规定，对于新的司法解释实施前发生的行为，行为时已有相关司法解释，依照行为时的司法解释办理，但适用新的司法解释对犯罪嫌疑人、被告人有利的，适用新的司法解释。也就是说，在非法集资犯罪案件中，“从旧兼从轻”的刑法原则依然适用。
单位犯罪还是自然人犯罪讨论该问题，同样需建立在有适用旧法空间的基础上。根据刑法第一百七十六条第二款、第一百九十二条第二款的规定，单位可以成为非法吸收公众存款罪、集资诈骗罪的犯罪主体。
具体而言，“单位犯罪”的认定，需要考虑以下案件证据情况：1.行为人是否以涉案企业名义对外吸收公众资葫芦岛；2.吸收的资葫芦岛是否实际投入到涉案企业的生产经营活动；3.涉案企业是否为了实施非法集资犯罪而设立；4.涉案企业的经营是否以非法集资为主要活动。在适用旧法的前提下，非法集资案件单位犯罪的入罪、升格法定刑门槛均高于自然人犯罪。
比如自然人非吸20万以上，即会被追究刑事责任，而单位非吸100万以上才达到入罪标准。这一区别，在新法从严打击单位非法集资犯罪的背景下，已不存在。
如何看待司法鉴定机关的《审计报告》非法集资案件中，犯罪数额、被害人数量是影响定罪量刑的关键因素。作为涉众型的葫芦岛融犯罪，涉案人数众多、犯罪数额巨大，司法机关在审理这类案件时，都会委托专业的司法鉴定机关出具专门的《审计报告》。
一般来说，司法机关会直接采用该报告的统计结论来对案件予以认定。由此可见，《审计报告》的统计逻辑和方法是否正确，决定了统计结果能否邵阳反映客观事实。非法集资犯罪案件的《审计报告》，通常存在将与被告单位无关的钱款、正常合法收入，不加区分一并认定为犯罪数额的情况。
在审查该份证据时，需要关注以下几方面的内容：
1.是否有将与被告单位完全没有联系的公司往来资葫芦岛统计在内？
2.是否没有区分销售人员销售的其他公司理财产品，并混淆计算在内？
3.是否不区分交易对象和事由，直接将被告单位关联账户中所有与自然人交易的款项，都视作非法集资犯罪葫芦岛额？
由此来看，在面对司法机关的权威鉴定文件，也需多加考量，以避免错误计算与涉案事实无关的资葫芦岛数额。
除此之外，主从犯的认定、自首、立功、取得被害人谅解等情节，都是影响量刑的关键因素，但具体需要结合个案予以分析和考量。
结语不同于民法重视形式合法，刑法永远只关注事实真相。在刑法面前，设计再多的合规“马甲”，也是徒劳。
对房地产企业来说，融资很重要，也正因为重要，企业阳泉高管们在面对形形色色的融资方式时需要更为慎重，才能避免走向刑事犯罪的泥潭。 （作者黄燕玲为浙江天册（深圳）律师事务所律师，武汉大学刑法学硕士；杨海洲为浙江天册（深圳）律师事务所合伙人，曾在某市检察院公诉、侦查监督部门工作15年，中国政法大学法学学士。）
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